Die Wertentwicklung eines Fonds wird oft als Prüfstein für das Fondsmanagement angesehen, und im institutionellen Kontext ist eine genaue Messung eine Notwendigkeit. Zu diesem Zweck messen die Institutionen die Wertentwicklung jedes von ihnen verwalteten Fonds (und in der Regel für interne Zwecke auch der einzelnen Fondsbestandteile), und die Wertentwicklung wird auch von externen Firmen gemessen, die sich auf die Messung der Wertentwicklung spezialisiert haben. Die führenden Unternehmen für Performancemessung (z.B. Russell Investment Group in den USA oder BI-SAM in Europa) stellen aggregierte Branchendaten zusammen, die z.B. zeigen, wie Fonds im Allgemeinen im Vergleich zu bestimmten Performance-Indizes und Peer-Groups über verschiedene Zeiträume abgeschnitten haben.
In einem typischen Fall (z.B. bei einem Aktienfonds) würde die Berechnung (aus Sicht des Kunden) jedes Quartal erfolgen und eine prozentuale Veränderung gegenüber dem vorangegangenen Quartal ausweisen (z.B. +4,6% Gesamtrendite in US-Dollar). Diese Zahl würde mit anderen ähnlichen Fonds, die innerhalb der Institution verwaltet werden (zum Zwecke der Überwachung interner Kontrollen), mit Leistungsdaten von Peer-Group-Fonds und mit relevanten Indizes (sofern verfügbar) oder gegebenenfalls mit maßgeschneiderten Leistungsbenchmarks verglichen werden. Die auf Performancemessung spezialisierten Unternehmen berechnen Quartils- und Dezilsdaten, und dem (Perzentil-)Rang eines jeden Fonds würde große Aufmerksamkeit gewidmet.
Es ist wahrscheinlich angemessen, wenn eine Wertpapierfirma ihre Kunden davon überzeugt, die Performance über längere Zeiträume (z.B. 3 bis 5 Jahre) zu bewerten, um sehr kurzfristige Schwankungen in der Performance und den Einfluss des Konjunkturzyklus auszugleichen. Dies kann sich jedoch als schwierig erweisen, und in der gesamten Branche ist man stark mit kurzfristigen Zahlen und den Auswirkungen auf die Beziehung zu den Kunden (und den sich daraus ergebenden Geschäftsrisiken für die Institute) beschäftigt.
Ein anhaltendes Problem ist die Frage, ob die Leistung vor oder nach Steuern gemessen werden soll. Die Messung nach Steuern stellt den Nutzen für den Anleger dar, aber die Steuerpositionen der Anleger können variieren. Die Messung vor Steuern kann irreführend sein, insbesondere in Systemen, die realisierte Kapitalgewinne besteuern (und nicht die nicht realisierten). Es ist daher möglich, dass erfolgreiche aktive Manager (gemessen vor Steuern) miserable Ergebnisse nach Steuern erzielen. Eine mögliche Lösung besteht darin, die Nachsteuerposition eines Standard-Steuerzahlers auszuweisen.
Risikobereinigte PerformancemessungBearbeiten
Die Performancemessung sollte sich nicht allein auf die Bewertung der Fondsrenditen beschränken, sondern muss auch andere Fondselemente einbeziehen, die für die Anleger von Interesse sind, wie z.B. das Maß des eingegangenen Risikos. Zur Performancemessung gehören auch mehrere andere Aspekte: die Bewertung, ob die Manager ihr Ziel erreicht haben, d.h. ob ihre Rendite hoch genug war, um die eingegangenen Risiken zu belohnen; wie sie im Vergleich zu ihren Mitbewerbern abschneiden; und schließlich, ob die Ergebnisse des Portfoliomanagements auf Glück oder auf die Fähigkeiten des Managers zurückzuführen sind. Die Notwendigkeit, all diese Fragen zu beantworten, hat zur Entwicklung anspruchsvollerer Performancemessungen geführt, von denen viele auf die moderne Portfoliotheorie zurückgehen. Die moderne Portfoliotheorie hat den quantitativen Zusammenhang zwischen Portfoliorisiko und Rendite nachgewiesen. Das von Sharpe (1964) entwickelte Capital Asset Pricing Model (CAPM) hat den Begriff der Risikobelohnung hervorgehoben und die ersten Performance-Indikatoren hervorgebracht, seien es risikobereinigte Kennzahlen (Sharpe Ratio, Information Ratio) oder Differenzrenditen im Vergleich zu Benchmarks (Alphas). Die Sharpe-Ratio ist das einfachste und bekannteste Performancemaß. Sie misst die Rendite eines Portfolios, die über dem risikofreien Zinssatz liegt, im Vergleich zum Gesamtrisiko des Portfolios. Dieses Maß gilt als absolut, da es sich nicht auf eine Benchmark bezieht und somit die Nachteile einer schlechten Wahl der Benchmark vermeidet. Gleichzeitig ist es nicht möglich, die Performance des Marktes, in den das Portfolio investiert ist, von der des Managers zu trennen. Die Information Ratio ist eine allgemeinere Form der Sharpe Ratio, bei der der risikolose Vermögenswert durch ein Benchmark-Portfolio ersetzt wird. Dieses Maß ist relativ, da es die Portfolioperformance in Bezug auf eine Benchmark bewertet, wodurch das Ergebnis stark von der Wahl dieser Benchmark abhängt.
Portfolio-Alpha wird durch Messung der Differenz zwischen der Rendite des Portfolios und der eines Benchmark-Portfolios ermittelt. Dieses Maß scheint das einzige verlässliche Performancemaß zur Bewertung des aktiven Managements zu sein. In der Tat müssen wir unterscheiden zwischen normalen Renditen, die durch die faire Belohnung für das Engagement des Portfolios in verschiedenen Risiken erzielt werden und die durch passives Management erzielt werden, und abnormalen Renditen (oder Outperformance), die auf die Fähigkeiten (oder das Glück) des Managers zurückzuführen sind, sei es durch Market Timing, Stock Picking oder Glück. Die erste Komponente hängt mit der Allokation und dem Anlagestil zusammen, die nicht unbedingt unter der alleinigen Kontrolle des Managers stehen und vom wirtschaftlichen Kontext abhängen, während die zweite Komponente eine Bewertung des Erfolgs der Entscheidungen des Managers ist. Nur die zweite Komponente, gemessen am Alpha, ermöglicht die Bewertung der tatsächlichen Leistung des Managers (allerdings nur, wenn man davon ausgeht, dass jede Outperformance auf Geschicklichkeit und nicht auf Glück zurückzuführen ist).
Die Portfoliorendite kann mit Hilfe von Faktormodellen bewertet werden. Das erste Modell, das von Jensen (1968) vorgeschlagen wurde, stützt sich auf das CAPM und erklärt die Portfoliorenditen mit dem Marktindex als einzigem Faktor. Es wird jedoch schnell klar, dass ein Faktor nicht ausreicht, um die Renditen sehr gut zu erklären, und dass andere Faktoren berücksichtigt werden müssen. Als Alternative zum CAPM wurden Multifaktormodelle entwickelt, die eine bessere Beschreibung der Portfoliorisiken und eine genauere Bewertung der Performance eines Portfolios ermöglichen. Fama und French (1993) haben beispielsweise zwei wichtige Faktoren herausgestellt, die das Risiko eines Unternehmens zusätzlich zum Marktrisiko charakterisieren. Diese Faktoren sind das Book-to-Market-Verhältnis und die Größe des Unternehmens, gemessen an seiner Marktkapitalisierung. Fama und French schlugen daher ein Drei-Faktoren-Modell zur Beschreibung der normalen Portfoliorenditen vor (Fama-French Drei-Faktoren-Modell). Carhart (1997) schlug vor, Momentum als vierten Faktor hinzuzufügen, um die kurzfristige Persistenz der Renditen zu berücksichtigen. Ebenfalls von Interesse für die Performancemessung ist das Modell der Stilanalyse von Sharpe (1992), bei dem die Faktoren Stilindizes sind. Dieses Modell ermöglicht die Entwicklung einer maßgeschneiderten Benchmark für jedes Portfolio unter Verwendung der linearen Kombination von Stilindizes, die die Stilallokation des Portfolios am besten nachbilden, und führt zu einer genauen Bewertung des Portfolio-Alphas.